金钱永不眠：环保公司36个对赌事件分析

时间： 2022-06-13 09:34

来源：绿谷工作室

作者：全新丽

最近，碧水源对赌一事引发行业关注。这件事吸引眼球之处主要是补偿金额巨大，在环境产业，业绩对赌、IPO对赌，以及其他内容的对赌，其实早已有之，近些年来还颇为流行。对赌到底是怎么回事?为什么会发生?我们分析了环保公司相关的36个对赌事件。

金钱永不眠：环保公司36个对赌事件分析

那些年签下对赌协议的环保公司

业绩对赌是主流，兼爱IPO

对赌协议对IPO影响

几何输赢天注定?

富贵险中求?

业绩对赌迷局

对赌残酷物语

结语

最近，行业又有一个大新闻，引起围观：因为碧水源原股东在股份转让时曾作出业绩承诺补偿约定，而2021年公司的业绩低于该约定，触发业绩补偿义务，需补偿约10.04亿元。

这件事吸引眼球之处主要是补偿金额巨大，在环境产业，业绩对赌、IPO对赌，以及其他内容的对赌，其实早已有之，近些年来还颇为流行。

对赌到底是怎么回事?为什么会发生?我们分析了环保公司相关的36个对赌事件。

这些对赌，多是环保企业危难或急于发展之时的城下之盟，也有IPO前的下注。很多时候，对赌协议由于“赌”字当头，许多人会误以为它是投资方(投行或者实体公司)和获得资金的环保公司之间你死我活的博弈关系，实则不然，双赢才是签订双方共同追求的结果。在某些时候，它能促进公司扩大业绩，而投资方同样能从公司业绩上升中获益。

当投资方对于标的公司的发展并没有那么确信的时候，为了己方的资金安全，对赌或者是合理合法的选择；而对于融资方来说，为了高估值、多拿钱，签个对赌协议，看起来也是可以接受的。只是在协议签订后，意外和明天哪个先到，谁也不知道。

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那些年签下对赌协议的环保公司

所谓对赌协议中“业绩补偿”“股权回购”等等条款，其实质是针对标的公司的“估值调整机制”，E20绿谷工作室搜集整理了公开的对赌事件。

可以确定的是，环保行业里的对赌事件不会只有这些。之所以这36个对赌能被我们知道，是因为投资方、融资方中有一方是上市公司、新三板公司、准备IPO的公司，因此，这些公司的对赌协议都有公开信息。

融资方中除丰汇租赁外，其余35个均为环保公司。

投资方中有14个属于财务投资人(市场化资本或者政府投资基金)，另有10个跨界而来的上市公司，如理工环科(现名理工能科)、奥克股份、冰轮环境(虽然公司名有环境二字，但其主营业务是低温冷冻、中央空调等)、赞宇科技、京蓝科技、润邦股份、法尔胜等，以及一家跨界而来的央企中交集团。

主业是环保的有8家公司：兴源环境、盈峰环境、中环装备、雪浪环境五家，另有中节能、广环投、川发环境三家央企或国企。

2019年之后，在要求原实控人对上市公司业绩作出承诺的交易中，绝大多数买家是国资，这些买家对环保上市公司业务并不熟悉——即便是主业为环保的央企，也不见得对所有领域都得心应手，应该是想通过业绩对赌来控制交易风险。

36个案例中，盛运股份和天楹环保情况较为特殊，前者是作为一个环保公司并购了一个融资租赁公司并转售，后者的实质是借壳中科健上市(科健曾经是有名的国产手机巨头)。

环保公司对赌事件不完全表格（按时间排序）

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业绩对赌是主流，兼爱IPO

从表格中可以看出，27个环保公司的对赌协议涉及业绩承诺，其中25个环保公司单纯以业绩承诺为对赌内容。

在这25个案例中，除了复星系对思普润的投资、华睿信产业投资基金对双元环保的投资外，均为实体企业之间的投资，并且投资方除了两个央企(中交集团、中节能)、两个地方国企(川发环境、广环投)外，都是上市公司，对于业绩(通常是净利润)的渴求显而易见，有的还寄托着企业转型的希望。

如理工环科(现名：理工能科)对北京尚洋和碧蓝环保的投资，经过几年的频繁并购，理工环科主业从电力高压设备业务逐渐扩展到电力监测、环境监测、土壤治理等。

法尔胜以金属制品为主，收购广泰源，向环保业务转型发展。广泰源主要从事生活垃圾渗滤液处理设备的开发、生产以及生活垃圾渗滤液处理设备的运营管理服务，渗滤液日处理能力合计达7930 吨/日。相对主业持续低迷的法尔胜来说，环保业务的注入可谓一剂强心针。现在，其环保业务占营业收入的40.94%。

润邦股份主营业务为高端装备业务，主要包括各类物料搬运装备、船舶配套装备、海洋工程等，通过收购中油环保，获得了危废及医废处理处置服务、污泥处理处置服务等。

业内的中金环境18亿收购金泰莱，也是看中了对方危废处置业务的前景。

另有9个环保公司相关的对赌协议涉及到IPO条款，通常是协议双方约定，如果标的环保公司不能在某个时间点之前IPO，那么原来的大股东就要向投资方支付代价。

以IPO为对赌内容的事件，在36个案例中占四分之一比例，除了IPO条款外，一般也会辅之以业绩条款。这些事件中的投资方通常都是市场化的VC/PE，或者地方国资的投资基金。

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编辑：李丹

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E20环境平台合伙人绿谷工作室主笔

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